淘汰（2026-10-24：证伪条件 1 触发，焦煤主力离 60 日高点 -17.4%；停止挑标的和记证据）；原 B 均衡（ 供给可在 6 个月内释放 ：核增产能、复产即可放量，按审计法则 2 评级上限 B）更新 2026-10-24
行业卡片：煤炭（炼焦煤 / 动力煤价格修复）
- 更新日期：2026-10-24（周更）
- 赛道评级：淘汰（2026-10-24：证伪条件 1 触发，焦煤主力离 60 日高点 -17.4%；停止挑标的和记证据）；原 B 均衡（供给可在 6 个月内释放：核增产能、复产即可放量，按审计法则 2 评级上限 B）
- 当前逻辑阶段：见顶出局（2026-10-24，卡片已淘汰；焦煤主力离 60 日高点 -17.4%）
- 情景概率（主观）：乐观 20% | 基准 45% | 悲观 35%
0. 可触达市场（审计法则 1）
| 标的 | 核心瓶颈业务营收占比 | 纯海外直接敞口 | 备注 |
|---|
| 山西焦煤 / 潞安环能 / 平煤股份 / 淮北矿业 | 炼焦煤为主 | 低 | 焦煤价格弹性最大 |
| 中国神华 / 陕西煤业 | 动力煤 + 电力 | 低 | 高分红、弹性小 |
| 兖矿能源 | 动力煤 + 澳洲煤 | 中 | 海外煤价敞口 |
1. 供给刚性（审计法则 2）
- 核心扩产周期：核增产能和复产 3–6 个月即可放量（刚性弱）
- 隐形释放点：高盛调研认为增产快于预期，已转为看空（10/10 日报）
2. 需求斜率与领先指标
- 3Q26 山西焦煤均价 2,097 元/吨（环比 +23%，同比 +53%）；秦皇岛 5500 动力煤 879 元/吨（环比 +7%）（小摩，10/10 日报）
- 海外：主焦煤现货约 272–280 美元/吨（近 12 个月 +43%），纽卡斯尔动力煤约 145 美元/吨（证据账本）
- 反向：只有 7% 的钢厂盈利（9/25），焦煤下游承压；焦煤期货 60 日 +19%、20 日 -6.6%（数据湖，10/9）
- 2026-10-17 周更：焦煤主力 10/16 离 60 日高点 -14.3%，距证伪线 -15% 不到 1 个点；山西停产煤矿比 5 月少 81 座（产能约 9390 万吨），焦炭两轮提降。近 7 天证据净值 -2.8 转负。下周若再跌约 1% 即触发证伪 1。
3. 供需剪刀差
- 不明显：价格修复主要来自供给侧安监与减产，需求端（钢厂）在走弱
- 弹性：H1 利润 +4% 到 +48%，PE 13–30
4. 标的池与右侧触发（截至 2026-10-16，stock-lake tr_index）
| 代码 | 名称 | 一年涨幅 | 离一年高点 | 近 3 月 | 最新利润同比 | PE | 平台放量 |
|---|
| 601088 | 中国神华 | +28% | +0% | +18% | +4%（2026-06） | 20 | 无 |
| 601225 | 陕西煤业 | +37% | +0% | +18% | +48%（2026-06） | 13 | 无 |
| 601699 | 潞安环能 | +3% | -21% | +2% | +32%（2026-06） | 30 | 无 |
| 000983 | 山西焦煤 | -14% | -19% | +3% | +22%（2026-06） | 25 | 无 |
| 601666 | 平煤股份 | -0% | -18% | +6% | +23%（2026-06） | 70 | 无 |
| 600188 | 兖矿能源 | +35% | -31% | -3% | +48%（2026-06） | 18 | 无 |
| 600985 | 淮北矿业 | +16% | -20% | +1% | +20%（2026-06） | 24 | 无 |
5. 证伪条件（触发即离场）
- 焦煤期货主力较 60 日高点回撤超过 15%
- 原煤月产量同比转正并连续 2 个月扩大
- 钢厂盈利面连续 4 周低于 10% 且铁水产量下降
证据来源
- 2026-10-10 日报：小摩中国基础材料 3Q 前瞻（煤价）；高盛中国大宗调研回放（转空煤炭）
- 证据账本 9/26–10/10：煤价、商品煤销量、核定产能
- 2026-10-11 汇丰电力：秦皇岛 5500 动力煤 RMB986/t（同比 +19%），山西 6–8 月产量 222mt，同比 -33%
- 2026-10-11 行业周报：10 月动力煤长协 717 元/吨（+13），秦港 Q5500 998 元/吨；焦煤相反，吕梁主焦 2300 元/吨（-150），焦炭二轮提降 100–110 元/吨
- 2026-10-13 中信期货黑色：山西停产焦煤矿 39 座/4150 万吨（较 5/25 少停 80 座、9300 万吨），复产预期增强；焦炭二轮提降落地，01 盘面焦化利润 -215 元/吨
- 2026-10-15 大同煤炭周报：秦港5500动力煤1003元/吨（同比+304）；但电厂日耗同比-49万吨、库存+302万吨；焦煤港口单周-150元
- 2026-10-16 中煤能源说明会：9月末山西低硫主焦2331元/吨（环比-8.2%），10月预计震荡偏弱；动力煤9月末988元/吨（环比+99），长协年内+3% vs 现货+20%以上；666号文推动停产矿复产
- 2026-10-17 中信期货黑色日报：10/15 山西五市停产炼焦煤矿 38 座/4060 万吨，较 5/25 少 81 座、9390 万吨，复产兑现；焦炭两轮提降落地，焦化转亏（焦炭01盘面利润 -206）。焦煤主力距 60 日高点 -14.3%（futures-lake 10/16），离证伪线 15% 约 1 个点
- 2026-10-18 日报（研报日 10/17）伯恩斯坦/瑞银：山西仍有 75 座矿约 7300 万吨/年停产，9 月中国煤炭产量同比 -12%，海运硬焦煤约 210→280 美元；广发：期价已提前交易复产但现实复产不明显，蒙煤通关 600–700 车/天（峰值 1000–1400）；反方：仅约 7–7.8% 高炉盈利，中钢协号召 44 家减产，陕西 10 月底首批复产
- 2026-10-20 日报（研报日 10/19）事实恒源煤电（600971）并表新矿后核定产能 1,095→1,275 万吨/年（+16.4%），H1 煤炭毛利率 27.6%（2025 年 19.7%）；兴业首次覆盖（OCR，单一来源）
- 2026-10-21 日报（研报日 10/20）futures-lake：焦煤主力 10/21 离 60 日高点 -18.4%、20 日 -11.2% → 证伪条件 1（回撤超 15%）已触发；同期动力煤秦港 5500 1025–1028 元/吨（周 +2.5%），印尼 5500 折到岸约 1050 元/吨，沿海电厂库存近几年最高（东财/国盛）；巴克莱：9 月原煤日产 -6.8%、煤炭进口 -5.7%
- 2026-10-22 日报（研报日 10/21）小摩钢铁日报（Platts）：澳洲优质低挥发主焦煤 FOB $267/t，1 周 -1%、1 个月 -4%，3 个月 +17%、12 个月 +41%；亚洲焦煤和铁矿走弱改善了部分中国钢厂利润，但内需弱、钢厂无增产意愿；中国 9 月粗钢 7,359 万吨（同比 +0.1%）。futures-lake 无新交易日（仍为 10/21：离 60 日高点 -18.4%）
- 2026-10-24 内资研报(10/23)：三部委保供复产，523矿产能利用率72.5%、88矿原煤744万吨/周；焦企首轮提涨50-55元/吨未落地；上海能源3Q吨煤售价环比-0.5%、吨煤毛利环比-7.1%
- 2026-10-25 外资研报(10/24)：大摩 政府督促山西复产，9月山西日均产量环比+220kt，甘其毛都11月恢复通关1100–1500车/日；国联民生 晋陕蒙10/18周产量同比-3.5%（山西-9.8%）
- 2026-10-26 研报(10/24-25)：开源深度 523矿精煤日产10月约63万吨（事故前82万吨），预测2026年焦煤由盈余2375万吨转短缺627万吨（研报测算，Q4假设恢复至70-75万吨）；反向高频：申万 样本矿精煤库存同比+21.7%、古交2号周跌50元至2190元/吨；国泰海通 247家钢企盈利率11.26%（接近证伪条件3的10%线）、进口焦煤港口库存周+29.79万吨。卡片维持淘汰。
- 2026-10-28 研报(10/27)：花旗 中煤3Q自产煤售价620元/吨（同比+29%、环比+13%），成本323元/吨（+31%），自产煤销量-8%（事实，公司季报）。动力煤为主，焦煤卡维持淘汰。
研究档案